斑马消费 任建新

中国游戏产业，从零起步，如今成长为全球最大的游戏市场，只花了20年的时间。

新世纪之初，盛大引进《传奇》，网易推出《大话西游》，一个新纪元就此开启。从模仿时代起步，经过移动游戏崛起的本土时代，当下进入到征战全球市场的大航海时代。

其间，无数产品引领风骚数年，风起云涌；众多游戏公司英才辈出，八仙过海，各显神通。

经过20年的产业洗礼，特别是近几年政策调整与竞争加剧背景下的行业出清，中国游戏的行业格局稳定下来，终于到了可以大开封神榜的时刻了。

超级巨头腾讯、网易，一个凭借互联网平台的地位，以流量、产业和生态帮游戏业务建立护城河，独孤求败；一个借助产品力苦追十余年。

A股游戏三巨头，三七互娱、世纪华通、完美世界，借助游戏行业的动能切换，成长为行业的头部公司。

巨人网络、吉比特、恺英网络、神州泰岳、网龙、掌趣科技、家乡互动、禅游科技等，作为行业中坚的腰部力量，各具特色。

在这个机会与挑战并存的超级市场，还有哪些隐形巨头低调发育？哪些深陷泥潭的尾部公司们，排起长队等待被行业淘汰？

2023年上半年，中国游戏市场销售收入1442.63亿元，同比下降2.39%，环比增长22.2%，边际改善明显，预计将逐步进入复苏周期。更多的可能性，正在发生。

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网易追赶腾讯

现在的很多80后、90后玩家，可能并不知道，中国网络游戏行业的开创者，是盛大游戏。

2001年，盛大游戏引进《传奇》，并首创游戏免费、增值服务收费的盈利模式，首创点卡收费模式，首创以网吧为核心的销售网络，开启一个新时代。

在盛大《传奇》的启发下，中国游戏行业开始萌芽。

彼时，以邮箱和门户为主营业务在美股上市的网易，在互联网泡沫中饱受打击，于2001年收购天夏科技进军网游市场，当年底推出《大话西游》，一炮打响。

之后，《大话西游》及其衍生出来的《梦幻西游》，一直是网易的代表作之一，为这家产品型游戏公司的进阶之路奠基。

网易的跨界成功，让初代互联网公司们洞悉了网络游戏这一财富密码。于是，搜狐畅游制作了《天龙八部》，原本做单机游戏的金山西山居，上线了《剑侠情缘网络版》。

通过QQ积累了大量用户的腾讯，也急需寻找变现途径，2003年推出腾讯游戏大厅，以休闲小游戏试水。

谁也没想到，两场意外，成就了中国游戏行业双雄时代的完美开局。之后的20年，腾讯和网易（09999.HK）在游戏市场明争暗斗，书写了中国游戏产业的半部发展史。

网易以游戏为核心业务，通过接连不断的产品创新，以一己之力追赶腾讯。而腾讯控股（00700.HK）则成长为一家互联网平台型公司，以流量、资本与生态，多次抵挡住了网易游戏的进击。

2009年，腾讯控股首次披露游戏业务规模，当年收入53.85亿元，网易游戏为34亿元，比率不到1.6倍。2014年腾讯登顶全球游戏市场这一年，比率变成了4.6。

之后，两家公司的差距有所收窄，但网易游戏与腾讯游戏，始终相差最少一个身位。2023年上半年，腾讯游戏业务收入928亿元，网易游戏389亿元，两者的规模比率为2.4。

未来，暂时无人可以挑战腾讯和网易在中国游戏市场的地位。网易继续埋头通过IP、产品和全球化的布局苦追腾讯，近几年特别是要妥善解决暴雪分手后遗症；腾讯的重任，则变成了，如何超越自我，成为更好的全球游戏老大。

A股游戏三巨头

腾讯、网易身后，是A股游戏三巨头，三七互娱、世纪华通和完美世界（002624.SZ）。

盛大游戏通过《传奇》点燃了中国网游之火，催生了一大批中国游戏公司的崛起，并引发了第一次游戏公司上市潮，完美世界、巨人网络、搜狐畅游、盛大游戏先后在美股IPO。

没过几年，随着资本市场重心转移，初代游戏巨头们纷纷回到A股上市，完美世界是第一家。

完美世界游戏创立于2004年，3年后登陆纳斯达克。2008年，完美世界影视成立，2014年借壳金磊股份上市，成为完美环球，两家上市公司的实际控制人都为池宇峰。2015年完美世界游戏完成私有化，次年注入完美环球，组成现在的完美世界。

作为当时中国最大的影游综合体，完美世界将“影游联动”作为其核心战略之一，成为当时的A股游戏老大。

如果说完美世界成功于对IP的顶级运作，那么，接棒者世纪华通，则是将资本运作发挥到了极致。

2014年-2019年期间，做汽车零部件的世纪华通（002602.SZ），先后收购七酷网络、天游软件、点点互动及盛跃网络四家游戏公司，一举成为当时的A股游戏老大。

点点互动曾占据中国游戏出海榜首；盛跃网络就是当年的盛大游戏，如今已更名为“盛趣游戏”。

江山代有才人出，近几年，轮到三七互娱（002555.SZ）了。

在端游转向手游的过渡阶段，页游这种短平快的游戏模式快速崛起，帮助三七互娱完成原始积累。

借壳上市后，三七互娱逐步完成移动游戏转型，凭借杰出的产品力，成长为新一代的A股游戏老大。近年，该公司海外业务表现出色，更夯实了这一地位。

近年，游戏行业经过数轮调整，三巨头也曾历经跌宕起伏，但是，依然无人可以撼动它们在A股游戏板块的江湖地位。

腰部各具特色

一个市场若想要健康发展，头部要够硬，腰部也要够挺。

在超级游戏巨头和A股头部企业之后，中国游戏行业的中坚力量，可谓五花八门，各具特色。

它们的名单，包括但不限于：巨人网络、吉比特、恺英网络、神州泰岳、网龙、掌趣科技、家乡互动、禅游科技等。

《传奇》深度玩家史玉柱，发现了一个漏洞可以作弊，结果账号被封，一气之下自己投资推出了《征途》。这款产品2006年4月公测，2007年便成为全球第三款同时在线玩家超百万的网游。

仅凭这一款产品，巨人网络2007年底在纽交所上市，成为当时在美股发行规模最大的中国民营企业。

近些年，资产规模庞大的史玉柱，醉心资本运作。巨人网络业务全靠吃老本，导致沉寂多年。

不过，一旦史玉柱放下执念，带领公司打磨产品，哪怕只能继续炒作征途IP的剩余价值，也足够拉动公司业务恢复增长。

屡创游戏股盈利神话的吉比特，与巨人网络类似，常年依赖一两款产品，导致盈利能力有所下滑。然而，整体业绩相对稳定，仍然不容小觑。

最令人意外的就是恺英网络。公司创始人，“游戏天才”王悦涉嫌证券操纵，波及上市公司，引发业绩暴雷，一度陷入生死边缘。

王悦被动退出，恺英网络地狱归来，新任掌舵者带着这家上市公司，重注传奇游戏，快速提振业绩，去年净赚超过10亿元，今年上半年盈利7.24亿元，意外排进A股游戏前三。

游戏行业内，大家可能不了解神州泰岳，但对旗下游戏业务子公司壳木游戏，应该相当熟悉。壳木游戏专注于海外市场，常年稳居中国游戏出海榜单前列，上半年净利润超过5亿元。

网龙、掌趣科技都是老牌游戏小巨头，家乡互动和禅游科技则是专注于棋牌市场的垂直游戏玩家。

另外，也有一些没上市的游戏公司，在行业内并不显山露水，但实力强劲。比如说，新三板挂牌企业智明星通，正在冲击港股上市的贪玩游戏，以及屡次冲击IPO而不得的多益网络。

智明星通的创始人唐彬森，卖掉公司实现财务自由后创立了元气森林；很多人只知道渣渣辉，不知道其缔造者贪玩游戏；更多人，因为多益网络老板的各种奇葩传闻，而忽略了这家公司曾年赚10亿。

当然，一些游戏行业曾经的中坚力量，内部调整之后，没有将重心放到游戏业务上，即便它仍然实力强劲。例如，独角兽捕手周亚辉旗下的昆仑万维，以及转型IP运营的姚记科技。

失落者名单

在整体向上的中国游戏市场，头部领跑、腰部稳定，尾部出清也在加速。

2014年-2016年这一轮游戏公司的资本化热潮，让A股游戏板块的上市公司数量达到几十家，如果再算上那些拥有部分游戏业务和概念的公司，以及港股游戏板块，鼎盛时期估计有近百家。

仅仅五六年过去，游戏上市公司的数量，少了接近一半。

一方面，游戏行业的用户红利结束，去年中国游戏玩家规模6.64亿，同比减少了0.33%；今年上半年恢复微弱增长，同比增长0.35%至6.68亿。

另外，行业政策的调整，不仅加强了对棋牌等游戏品类的监管，直接重创了联众和博雅互动；还通过控制版号发放来促进行业优胜劣汰。

存量时代+监管趋严，让游戏行业的竞争空前激烈。看得见的手和看不见的手双双发力，造成了大浪淘沙的局面。

近年，至少有富控互动、长城动漫、艾格拉斯、晨鑫科技、游久游戏、应众互联、聚龙股份等7家A股游戏公司退市。

在前几年的游戏行业暴雷潮中，也有部分公司保住了上市地位，但游戏业务萎缩之后，转回原主营业务，或继续拓展其他业务。包括汤姆猫、天舟文化、惠程科技、浙数文化、聚力文化、宝通科技等。

目前仍然深陷业务危机的A股游戏公司也有很多，包括凯撒文化、电魂网络、中青宝、富春股份等。如果算上港股那些业务式微的游戏公司，这个名单的长度恐怕会翻好几倍。

当然，也有一些游戏公司，暂时受困，但产业基础雄厚，近些年试图提振业绩、重回辉煌。比如说中手游和游族网络。

中手游，老牌游戏巨头，代表作《仙剑》。近年业务不振曾陷入亏损，如今游戏业务全面“仙剑”化，还依托这一经典IP开启品牌授权，涉足影视、VR、元宇宙、实景娱乐等。尽管上半年扭亏，但中手游离基本面的稳定，还有一段距离。

最可惜的便是游族网路。在游戏天才林奇的带领下，这家公司成立5年就借壳上市，一度以10亿元净利润跻身A股游戏四强。

但是，当林奇的好奇心被三体IP、影视等业务占据，上市公司便陷入低迷。

正当林奇准备像史玉柱那样带领公司再次创业时，一场内部矛盾引发的恶性事件，终结了这家小巨头的复兴之路。

如今，游族网络最大的看点，除了自研游戏，便是与三体IP的相关联动。

谁能穿越周期？

任何行业都有周期性，游戏行业也不例外。

短周期，可以称之为产品周期，即游戏游戏公司因产品上新节奏导致的业绩波动，大约为1-3年。

游戏产品的投入与产出，与电影类似，高投入、高风险与高收益并存。但是，电影票房能否成功，基本功于一役；游戏产品则是一个长期验证的过程，而且，一旦用户认可其价值，长尾效应非常明显。

最典型的案例便是腾讯旗下的《王者荣耀》，2015年上线，到2022年仍然能贡献22亿美元的收入，排名全球手游第一。

中周期，影响因素以产业发展方向为主，政策环境为辅，也可以称之为行业周期，一般3-5年左右。比如说，近年大热的二次元概念、出海风潮，以及版号发放节奏、互联网监管对游戏行业产生的影响。

近年，出海成绩对游戏公司的业绩表现起到了决定性的作用。腾讯本土业务失速，正是海外业务拉动了增长；类似的情况，在游戏行业并不鲜见。

这几年中国游戏行业的整体波动，则是受政策影响所致。

受版号管控影响，2018年是游戏行业的小年；2019年恢复；2020年特殊情况，游戏行业小爆发；2021年，版号管控、未成年人保护、互联网监管等因素叠加，行业再度进入相对低迷期；2022年之后版号发放重启，行业又进入增长恢复期，2023年回暖明显。

游戏行业也存在自己的长周期，主要表现为平台介质的升级，可以称之为平台周期，大约为20年。

从早期的游戏机，到端游风靡、页游过渡、全面手游化，40年走过两个周期。

下一个游戏时代，应该是在5G（甚至6G）、AI、VR等技术加持的云游戏时代。届时，《头号玩家》中的“绿洲”，三体世界，都会成为游戏里的现实。

为了能在下一个游戏时代占据先机，头部游戏公司们争相布局VR等相关产业，尝试AI在游戏中的运用，投资IDC产业等等，部分公司甚至已经在测试云游戏的初代形态。

在游戏产业升级的背景下，投资门槛提高，将会让行业的集中度大幅提升。到下一个游戏时代，行业的格局和构成，将会被改写。

谁能穿越周期？在现有的游戏大小巨头中，你更看好何种赛道的哪些公司？